紧缩观望有助回暖延续继续推荐短期金融债了

和讯特约

M2信贷低于预期，货币政策处于观望期。7月份M2增速为本轮调控以来新低，除了偏少的信贷投放，存款减少是重要因素。受监管方式等影响，近年来存款季节性波动显著，理财产品等脱媒更放大了上述特征。当月不到5000亿的信贷显示控制仍然偏紧。然而7月经济有较为强劲的增长，说明非信贷融资的支持增强，因此不必对实体流动性过分担忧。我们预计8月信贷和M2增速均会反弹。在二季度货币报告中称，坚持控的取向不变，我们认为，外围风险将令政策短期观望，而后续或加强价格工具运用。

CPI同比基本见顶，但三季度难有实质性回落。7月CPI再创新高，年内见顶基本确认，但我们认为本季内难有实质回落。进入8月后，食品价格重回上涨通道，生猪价格降幅较小，蛋类、水产品价格涨幅在高位甚至扩大。2000年以来（除08年）8月CPI环比均值为0.5%。我们预计8月CPI同比将在6%以上，9月可能也不会降至6%以内，年底或仍在4.5%左右。

更要买得便宜。 内外需均好于预期，经济延续温和回调。7月份工业生产和发电量回落温和，投资同比下滑但环比改善，房地产投资更大幅反弹8个百分点。当月进出口增速均有反弹，出口值刷新历史高点，欧美经济低迷的担忧或小于预期。总体看来，经济放缓幅度十分温和。我们认为，库存调整和外部风险均有限，在后续每月近6000亿信贷的支持下，经济将进一步筑底企稳。

紧缩观望有助回暖延续，但基本面制约反弹空间。货币紧缩处于观望期，资金利率或维持阶段低位，有助于债市继续回暖。但是随外围影响淡化，基本面仍然构成制约，债市反弹的边际空间缩小。通胀持续高位运行，而经济仍是温和放缓，债市目前的行情高度依赖资金面状况。我们维持短久期的策略，利率和信用的短端都有继续修复的机会，相对看好中评级信用债。

反弹或已到位，继续推荐短期。上周金融债的反弹表现要强于国债，印证了我们近期的判断。我们认为，随着主导因素重新回归国内，利率产品反弹的边际动能将减弱，尤其是中长端基本已经到位。与3月份的行情比较，国债反弹或已基本到位，收益率也基本见底。我们建议反弹获利资金可逐步出货，配置资金在利率回升时加大建仓力度，继续看好短期金融债，同时坚持推荐地方政府债。利率互换方面，受资金面缓解及海外NDIRS大幅下降影响，利率互换曲线平坦化下移。由于1年期Repo互换进入底部区间，结束收取1年期Repo互换利率的单向交易头寸；此外，互换利率曲线年利差触底回升，构建Repo互换5年和1年曲线增陡交易。

评级下调无碍美元地位，避险功能推低美长债率。在美国评级下调风波中，理论上讲美元的信心实应降低，然而最终美债收益率却大幅下行，10年国债收益率最低达到2%的历史最低点，甚至比金融危机时还低。这种有悖逻辑的表现，本质来自美元的国际储备货币地位无人能敌，美债依旧是投资者的避险天堂。在上周FOMC会议中，对美国经济的担忧是主要内容。美联储对后续经济转为相对悲观，提出“将低利率水平至少维持到2013年中”的明确信号，同时也意在安抚市场情绪。虽然此次未提QE3，但我们认为美联储以某种形式进一步宽松的概率加大。

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