紧缩预期不宜过分乐观收益率或受阻震荡物业

铸造及热处理2022年01月28日

和讯特约

经济继续放缓,但货币紧缩或被夸大。6月汇丰PMI预览仅略高于50%,降至11个月的低点,显示持续紧缩令经济进一步回调。但我们并不认为经济会大幅下滑,因为M2同比或夸大了紧缩的力度,而总需求实际仍相当旺盛。5月末M2较去年底回落4.6个百分点,下降幅度历年少见,但经济放缓步伐却较为温和。对于货币供给和经济增长的不一致性,我们认为统计口径调整应是最主要的因素。不纳入广义货币的存款,走势一直较为连续,今年却出现跨年度的明显跃升。据此估算出调整后可比M2增速,均提高约1个百分点,5月末为16.1%仍高于调控目标,这意味货币紧缩的力度并非如M2显示的严厉,因此后续经济不太可能大幅下滑。

6月CPI确定破6%,断言受控有点早。在天气等因素的作用下,6月食品价格出现反弹,CPI同比超过6%几乎确定,而7月CPI有继续破6%的可能,后续物价回落也仍有挑战。我们认为,目前判断控通胀成功为时尚早,货币政策近期内应会维持紧缩。经济向类似“滞胀”的方向演化,是政府需求管理的调控结果。继电价有所调整后,下月起成品油关税将下调,但资源价改短期难有大动作,提高供给的作用有限。通过发债融资力保保障房建设,令总需求的“火”仍难降,而贷款下半年或迟早要放松,更加大了物价回落的难度。

紧缩预期不宜过分乐观,率或受阻震荡。上周资金面紧张进一步加剧,债市最初弱势震荡,但受到政策紧缩预期的改变,周五收益率大幅下行。我们认为,6月通胀破6%几乎确定,而经济应不会大幅下滑,基本面不支持收益率继续明显下行。即使资金面最紧张的时候过去,利率上行也限制了反弹的空间,收益率可能在提准前的水平受阻震荡。

钢材、水泥、电解铝等产能集中释放、供过于求的矛盾显现 资金面紧张冲击一级市场,定价扭曲带来机会。上周新发的各期债券,存在不同程度的溢价空间,我们建议投资者可以介入,其中11国开39的机会最大。对于利率产品一级市场,资金紧张往往令投标结果走高,以至于超出其合理水平,导致发行定价的扭曲。这意味着新发债券的价值往往大于老券。我们回顾了近十年的情况,资金面紧张不仅显著影响短端,会使一级市场发行利率整体抬高,而受的影响大于国债。

二季度美国消费预计进一步拉低对GDP的贡献,QE3并未完全没戏。一季度美国GDP环比折年率最终修正为1.9%,虽较第一次修正值小幅提升0.1个百分点,但较去年四季度下滑1.2个百分点,增速缓慢的状态并没有得到改变。其中,个人消费贡献降低是一季度GDP增速下行的主要原因。考虑到二季度以来美国就业市场及家庭财富的变化,我们认为,三季度美联储更可能进入政策的短期观察期,而QE3推出的可能性不能完全排除。

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