日常消费品年季报综述及行业策略点物业

日常消费品：2012年 季报综述及行业策略点评 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

点评：

1、营收增长放缓。一线白酒收入增速同比普遍出现下降，较真实的反映了行业收入增速的放缓，Q1- 收入增速与去年同期相比，洋河放缓最多，单三季度除了茅台收入增速有上升外，其余增速均下降，洋河、老窖增速分别同比下降 7.6、20.6个百分点，五粮液增速同比下降9.5个百分点。二线白酒Q1- 收入增速同比仅酒鬼酒、沱牌舍得有上升，古井贡大幅下降 .9个百分点，而单三季度增速仅山西汾酒上升。三线白酒Q1- 收入增速同比，老白干、伊力特增速有上升。

2、一、二线白酒毛利率的表现差异大，关注三线毛利率的改善。

调查组正在开展调查 五粮液、洋河的毛利率同比明显改善，五粮液提价效应得到集中反映，洋河的产品结构继续升级，梦之蓝的增长快，茅台变化不大，而泸州老窖、汾酒、古井下降，中低价位酒的增长快，拉低了毛利率。二、三线的其它白酒的毛利率均有提升，受益于次高端的快速增长，如酒鬼酒、沱牌舍得，还有受益于中低端的产品结构升级，如伊力特、老白干，水井坊今年都是白酒，同比大幅提升，环比基本维持。上一篇中报综述中我们就提出过一线的五粮液、泸州老窖的毛利率还有提升空间，预计4季度泸州老窖的毛利率会有提升。继一、二线白酒毛利率提升之后，三线白酒毛利率的提升关注伊力特、老白干。

、净利率普遍有明显提升，原因各有不同。伊力特、沱牌舍得主要受益于产品结构提升下毛利率的大幅提升，五粮液受益于毛利率的大幅提升和三项费用率的下降，贵州茅台、山西汾酒是营业税金率大幅下降，分别下降10.7、9.8个百分点。泸州老窖、洋河股份、老白干、金种子上升幅度要小，提升个百分点。

预计五粮液4季度的净利率会环比略降， 7%-40%。单季净利率提升最大的是酒鬼酒，主要受益于营业费用率、管理费用率分别大幅下降了2 、4.6个百分点，净利率达到了与泸州老窖、洋河相当的水准，三线的收入规模匹配了一线的盈利水平，盈利能力提高之快为之惊叹，对酒鬼酒盈利能力的持续性需要保持谨慎。

4、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒的营业费用率均有明显上升，这些都是公认的营销力、渠道力最强的企业或是正在快速提升中的企业，在市场的消费力不旺的情况下，依然持续的保证市场投入的加大，打造渠道力，塑造产品的竞争力。山西汾酒、洋河股份、泸州老窖是在行业调整中，我们看好竞争力持续提升，一直强烈推荐的品种。

5、前三季茅台、汾酒的营业税金率分别下降5.2、2.2个百分点，单 季度分别下降10.7、9.8个百分点。预计4季度的茅台、汾酒、老窖的营业税金率会有明显反弹。

6、从预收/收入比看，茅台、五粮液的收入保障能力大幅下降，尤其是茅台， 季度的预收/收入比下降到0.15，是近4年中的最低值，下降幅度为0.28，五粮液从去年同期的0.4下降到了0.25，不排除在市场消费平淡下，茅台、五粮液加大了对收入的确认。

表现不同的是，一线中的洋河、泸州老窖的预收/营业收入出现上升。古井贡的预收比下降幅度大，预示4季度的收入增长的压力较 季度更大，酒鬼酒、沱牌舍得出现上升。

从存货/收入比看，茅台、汾酒过去2- 年收入都保持快速的增长，加快了生产周转，以及存货的变现，存货比进一步下降的空间已经有限，相应的保障销量高增长的能力下降，而沱牌舍得的存货收入比还有较大的下降空间，存货基础能够保障企业未来年收入的快速增长，而酒鬼酒的库存比已经在正常区间，继续下降的空间已不大，要保持收入的快速增长更需要产品结构的提升或是直接提价。